導(dǎo)語：從1910年的帝國煙草印度公司到686億美元市值的多元化巨頭，ITC的百年蛻變史，正是一部印度經(jīng)濟(jì)的獨(dú)立發(fā)展史。

2023年12月的一個(gè)交易日，孟買證券交易所的數(shù)據(jù)屏閃爍著一個(gè)歷史性時(shí)刻——ITC有限公司市值達(dá)到686億美元，超越英美煙草（BAT）的649億美元，正式躍升為全球第三大煙草公司。

這一里程碑背后是ITC持續(xù)三年的股價(jià)飆升：一年內(nèi)上漲34.7%，三年內(nèi)上漲125.5%。投資者持續(xù)押注該公司的多元化戰(zhàn)略、快速消費(fèi)品業(yè)務(wù)盈利能力提升、卷煙銷量增長以及酒店業(yè)復(fù)蘇。

而2025年5月英美煙草再次減持ITC股份至23.1%，不僅未削弱這家印度巨頭的發(fā)展勢頭，反而為其增添了更多“印度資本主導(dǎo)”的色彩。

01、資本自立，掙脫外資依賴的百年蛻變

ITC的崛起首先是一部資本獨(dú)立史。公司始于1910年，最初名為印度帝國煙草有限公司，帶著濃厚的殖民烙印。

隨著印度獨(dú)立后經(jīng)濟(jì)自主意識(shí)增強(qiáng)，公司所有權(quán)逐漸印度化：1970年更名為I.T.C.，1974年再次更名為ITC有限公司，完成了名稱上的去殖民化。

然而股權(quán)結(jié)構(gòu)上，英美煙草通過三家實(shí)體長期持有ITC 29.04%的股份，相當(dāng)于199億美元的價(jià)值。這一股權(quán)安排被歸類為外國直接投資，但印度法律禁止外資直接投資煙草企業(yè)，形成特殊的歷史遺留問題。

變化始于2023年。BAT首席執(zhí)行官Tadeu Marroco公開表示：“BAT不需要在ITC持有超過25%的股份即可擁有戰(zhàn)略影響力和否決權(quán)。”這為后續(xù)減持埋下伏筆。

2024年至2025年間，BAT分兩次出售ITC股份，持股比例從29%降至23.1%，套現(xiàn)總額達(dá)35億美元。這一變動(dòng)使ITC的股權(quán)結(jié)構(gòu)更加本土化，董事會(huì)中BAT代表的話語權(quán)也隨之減弱。

02、金色煙葉，傳統(tǒng)主業(yè)的利潤支柱

盡管多元化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，煙草業(yè)務(wù)仍是ITC不可撼動(dòng)的利潤根基。截至2023年9月30日的六個(gè)月內(nèi)，煙草業(yè)務(wù)僅占公司總收入的37%，卻貢獻(xiàn)了驚人的78%稅前利潤。

在印度市場，ITC占據(jù)絕對主導(dǎo)地位——合法銷售的卷煙中，每4支就有3支是ITC生產(chǎn)。這種市場控制力使公司在面對成本波動(dòng)時(shí)擁有較強(qiáng)的定價(jià)能力。

2025財(cái)年業(yè)績顯示，ITC總收入達(dá)6944.6億盧比（83.4億美元），同比增長6.8%。其中核心的卷煙業(yè)務(wù)凈收入增長7.1%，高端產(chǎn)品Classic Alphatec和Gold Flake Indie Mint等新品表現(xiàn)搶眼。

面對煙葉成本飆升，ITC通過產(chǎn)品組合優(yōu)化和精準(zhǔn)定價(jià)，實(shí)現(xiàn)卷煙業(yè)務(wù)息稅前利潤同比增長6.5%。這種盈利能力在印度非法卷煙占據(jù)約三分之一市場份額的艱難環(huán)境中更顯可貴。

03、破界重生，多元化戰(zhàn)車的全速推進(jìn)

ITC的獨(dú)特之處在于其成功的業(yè)務(wù)多元化。它不僅是印度最大的卷煙制造商，還是印度最大的快速消費(fèi)品（FMCG）生產(chǎn)商，并經(jīng)營著印度第二大連鎖酒店。同時(shí)，它還是印度最大的私營農(nóng)業(yè)企業(yè)，經(jīng)營著印度最大的紙業(yè)。

2023年，董事會(huì)批準(zhǔn)對酒店業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆。2025年1月1日，這一分拆正式生效：ITC母公司保留酒店業(yè)務(wù)40%股份，其余60%由股東直接持有。BAT因此直接持有ITC酒店15%股份，價(jià)值約4億美元。

分拆戰(zhàn)略意義深遠(yuǎn)。BAT首席執(zhí)行官曾指出：“與其他快消同行相比，ITC的股價(jià)被低估了。而此次酒店業(yè)務(wù)分拆將為今后的資本分配提供更大的靈活性?！贝伺e在釋放子業(yè)務(wù)價(jià)值的同時(shí)，也優(yōu)化了集團(tuán)資本配置效率。

多元化成效顯著。在截至2023年9月的半年內(nèi)，非煙草業(yè)務(wù)收入占比已達(dá)63%，雖然利潤貢獻(xiàn)仍主要依賴煙草，但新業(yè)務(wù)增長勢頭強(qiáng)勁。特別是在快速消費(fèi)品領(lǐng)域，ITC已成為印度市場的重要玩家，與聯(lián)合利華、雀巢等跨國巨頭同臺(tái)競技。

04、尼古丁新邊疆，產(chǎn)業(yè)鏈的縱向擴(kuò)張

2023年底的投資者會(huì)議上，ITC管理層宣布進(jìn)軍高端尼古丁及其衍生產(chǎn)品出口市場，瞄準(zhǔn)一個(gè)5億美元的潛在增長空間。

這一決策基于對全球趨勢的前瞻判斷。隨著新型煙草產(chǎn)品崛起，全球?qū)Ω叨四峁哦〉男枨蟪掷m(xù)增長。這類產(chǎn)品利潤率很高，因?yàn)榧庸み^程復(fù)雜，進(jìn)入門檻高。而印度煙草尼古丁含量高的特性，提供了天然優(yōu)勢。

ITC的核心競爭力在于其“從農(nóng)場到煙桶/煙袋”的全產(chǎn)業(yè)鏈控制能力。公司強(qiáng)大的采購能力和完整的可追溯供應(yīng)鏈，解決了目前新型煙草市場的溯源痛點(diǎn)。

公司計(jì)劃通過香精膠囊等新型尼古丁產(chǎn)品打開市場。管理層明確表示：“食品科技和尼古丁衍生品出口將在未來幾年為股東創(chuàng)造巨大價(jià)值?！边@一布局可能使ITC從傳統(tǒng)煙草制造商轉(zhuǎn)型為全球尼古丁原料核心供應(yīng)商。

05、印度戰(zhàn)車，本土優(yōu)勢構(gòu)筑全球競爭力

ITC的崛起離不開對印度本土市場的深耕。在BAT減持后，公司印度化特征更加明顯，資本結(jié)構(gòu)更符合印度政策環(huán)境。

這種本土化帶來多重優(yōu)勢：

? 更深入理解印度消費(fèi)者偏好，推出適合本地口味的產(chǎn)品

? 適應(yīng)印度復(fù)雜的監(jiān)管環(huán)境，特別是在煙草稅收政策頻繁變動(dòng)的背景下

? 建立覆蓋城鄉(xiāng)的分銷網(wǎng)絡(luò)，觸及印度多層次市場

? 利用農(nóng)業(yè)綜合企業(yè)優(yōu)勢，控制從煙草種植到生產(chǎn)的全鏈條

截至2025年3月的財(cái)年，公司卷煙銷量已回到2013財(cái)年水平，2019-2024財(cái)年的銷量年復(fù)合增長率達(dá)3.75%。在非法卷煙占據(jù)三分之一份額的市場中，這一成績彰顯了公司的市場掌控力。

隨著印度中產(chǎn)階級(jí)擴(kuò)大和消費(fèi)升級(jí)，ITC的酒店業(yè)務(wù)分拆后迎來新機(jī)遇。同時(shí)快消品業(yè)務(wù)在印度城市化進(jìn)程中持續(xù)受益。這些本土優(yōu)勢是跨國煙草公司難以復(fù)制的核心競爭力。

ITC的加爾各答總部里，懸掛著公司百年發(fā)展的歷史照片。從1910年殖民時(shí)期的煙草作坊，到2025年市值近700億美元的多元化巨頭，這家公司始終在尋找增長與變革的平衡點(diǎn)。

隨著ITC酒店在孟買證券交易所獨(dú)立上市，公司資本架構(gòu)更趨優(yōu)化。而位于海得拉巴的研發(fā)中心內(nèi)，工程師們正測試新一代尼古丁提取技術(shù)——這些高純度尼古丁未來可能供應(yīng)給曾經(jīng)的股東BAT生產(chǎn)電子煙。

從德里到紐約的金融分析師開始重新評(píng)估ITC的價(jià)值。摩根大通報(bào)告指出：“與其他快消同行相比，ITC的股價(jià)被低估了... ...ITC的股價(jià)還有很多繼續(xù)增長的機(jī)會(huì)。”這家印度巨象的舞步，剛剛開始。